Este mes de octubre se cumplen diez años de la crisis de los derivados, un evento sin precedentes en México que causó severas pérdidas y situó al borde de la quiebra a grandes empresas cotizadas como Comercial Mexicana (antes, Comerci) – que entró en concurso mercantil –, Vitro o Gruma, entre otras. Estas empresas no midieron adecuadamente los riesgos que tomaban y usaron estos instrumentos financieros para especular, en lugar de usarlos como coberturas.
Las pérdidas reportadas por empresas e instituciones financieras generaron mucha alarma y preocupación en la sociedad, así como debate y confusión sobre el uso apropiado de los instrumentos derivados. ¿Fueron los derivados responsables de estas pérdidas o simplemente su mal manejo? Lo cierto es que los valores derivados pueden controlar y cubrir eficazmente los riesgos financieros, pero su uso incontrolado puede ser muy peligroso.
En el capítulo “Derivative Products in Emerging Markets and Prudential Regulations”, incluido en la monografía Emerging Markets: Recent Developments, Challenges and Future Prospects (Nova, 2018), examino los cambios observados en años recientes en las transacciones de derivados en mercados emergentes como México. Desde mi experiencia como gestor e investigador en gestión de riesgos y productos derivados, analizo los principales obstáculos para el uso adecuado de estos instrumentos, así como recomendaciones prácticas con el fin de utilizar plataformas operativas eficientes, regulaciones rigurosas y vigilancia efectiva para desalentar la morosidad y las operaciones ilegales dentro de la industria de servicios financieros.
El atractivo de los mercados emergentes
Desde principios de los años noventa, los países emergentes han desempeñado un papel clave en el mercado de derivados y productos estructurados. Son países marcados por su inestabilidad política, la falta de regulaciones o de datos financieros históricos. Pero lejos de ser un obstáculo, la enorme volatilidad es uno de sus atractivos tanto para especuladores como para los hedgers.
La volatilidad es el factor más importante para la valuación de los "contratos de opciones" en cualquier activo subyacente financiero y no financiero. De hecho, los productos derivados tienen valor sólo en un entorno de incertidumbre (volatilidad o riesgo); precisamente por eso sirven tan bien para cubrir el riesgo de fluctuaciones inesperadas en los precios de activos típicamente volátiles como: bonos gubernamentales y corporativos, materias primas, divisas, acciones e índices bursátiles.
Los derivados no reducen los riesgos heredados con la propiedad de activos volátiles; más bien, transfieren el riesgo de una parte con aversión al riesgo (hedger) a alguien que está dispuesto a asumir el riesgo, como especuladores o tomadores de riesgo. Desde principios de la década de 1970, los valores derivados se han utilizado cada vez más para fines de cobertura e inversión.
¿Para qué usan las empresas los productos derivados?
Normalmente, las empresas usan productos derivados para:
- Separar los riesgos financieros particulares de la función de financiamiento o inversión de los instrumentos financieros. Por ejemplo, una compañía que se financia con deuda de tasa variable puede evitar el riesgo de un aumento en el costo de la deuda simplemente contratando un swap.
- Reasignar el riesgo (es decir, dividir y compartir riesgos). Esto permite realizar proyectos que son demasiado riesgosos para un inversionista o entidad individual.
- Implementar estrategias de inversión de forma más económica que los mercados de efectivo mediante la compra de contratos futuros sobre los índices de acciones.
- Reducir los costos del prestatario al permitir que las contrapartes negocien su ventaja comparativa.
- Cubrir la exposición transaccional de divisas en operaciones confirmadas de importación/exportación o una emisión de deuda.
- Proteger los flujos de efectivo esperados o el valor de la empresa de fluctuaciones en los precios financieros y de materias primas.
Un enfoque para mercados emergentes
Sin embargo, los mercados emergentes tienen una serie de características que requieren enfoques de gestión de riesgos diferentes a los de los países desarrollados. Por ejemplo:
- Los valores negociados son, en muchos casos, insuficientes para el establecimiento de benchmarks adecuados y datos históricos para la valoración de ciertas transacciones, como los swaps.
- Calcular la “volatilidad implícita” del precio de las opciones como referencia es un reto, dadas las pocas opciones de valores en divisas, tasas de interés, materias primas o índices bursátiles que se negocian con frecuencia.
- Los mercados emergentes se caracterizan por intervenciones gubernamentales recurrentes en los mercados financieros para estabilizar el impacto a corto plazo de un evento o crisis actual. En estas situaciones, los cálculos de riesgo requieren estimaciones de la posible caída de los mercados financieros en caso de una posible crisis o evento.
- Existe menor inversión en sistemas de tecnología de la información y talento con formación técnica en economía y finanzas, como comerciantes, arbitrajistas, analistas cuantitativos y gestores de riesgos.
Asimismo, para que funcionen los mercados de derivados en países emergentes se requiere:
- Mercados de efectivo líquidos y con buen funcionamiento e instituciones crediticias y financieras bien fundamentadas con un número sustancial de comerciantes, especuladores y coberturistas.
- Estructura de entorno legal que incluye un sistema de derechos de propiedad y contratos comerciales exigibles.
- Apoyo del gobierno local y legisladores, así como los recursos financieros adecuados para la creación de una corporación de compensación exitosa (derivatives clearing houses).
- Ausencia de productos derivados similares que compitan en transacciones con derivados extranjeros bien establecidos.
En general, se requiere una mejor comprensión de los productos derivados y sus riesgos. Como he comentado, esto se puede lograr mediante la implementación de una serie de cambios institucionales que ayudarán a reducir las incertidumbres en derivados y valores estructurados.
En el mundo de mercados financieros cada vez más integrado y cambiante, una mejor gestión y una supervisión más estrecha de las posiciones de derivados es preferible a las regulaciones formales que se centran en instrumentos, mercados o participantes particulares. Lógicamente, esto debe combinarse con un entorno legal más claro, una gestión de riesgos bien establecida y normas contables que rijan su uso, además de una mayor divulgación de las transacciones de productos derivados y estructurados.
